Cosa sono i derivati “non quotati”?

I derivati sono contratti finanziari tra due parti che specificano le condizioni di acquisto di un’attività (incluse date, importi, descrizione dell'attività, obblighi delle parti). Il valore di questi contratti deriva appunto dal valore di un’altra attività, da cui il nome. L'attività dalla quale viene determinato il loro valore è chiamata attività sottostante e può interessare diverse tipologie di prodotti: azioni, valute, tassi di interesse, materie prime o anche altri derivati stessi. Quando il prezzo dell'attività sottostante cambia, cambia anche il valore del derivato.

Qual è lo scopo di un derivato?

Con il variare dei prezzi nel tempo, anche il valore di un'attività finanziaria cambia. I tre fattori più comuni che possono subire modifiche e produrre un effetto negativo su un'azienda sono il rischio di cambio, il rischio di tasso di interesse e il rischio di prezzo delle materie prime. I derivati finanziari prendono in considerazione la nozione di fluttuazione delle quotazioni nel tempo e sono usati per bloccare i prezzi, mitigando qualsiasi esposizione alla volatilità. Gli strumenti derivati possono essere utilizzati per seguire due strategie di investimento opposte: la copertura del rischio e la speculazione. La speculazione, che implica il tentativo di trarre profitto da studi specifici sulla direzione di un dato mercato, gioca un ruolo importante nelle contrattazioni, contribuendo ad incrementare la liquidità del mercato. La copertura, d'altra parte, mira a proteggere le finanze di un'azienda dai rischi a cui questa può essere esposta. Uno degli usi aziendali più comuni dei derivati è la copertura del rischio di cambio, attuabile in diversi modi.

La copertura consiste nell'investire in un'attività finanziaria con l'intenzione di compensare le perdite potenziali e limitare il rischio. Il suo scopo è quello di arginare un rischio per poterne contenere e controllare l'esito. La sua applicazione implica l'uso di derivati come una polizza di assicurazione per minimizzare l'esposizione al rischio. Per esempio, pagare un'assicurazione auto copre il rischio di dover pagare un’ingente somma di denaro in caso di incidente stradale. Sebbene non sia possibile tutelarsi completamente dai vari tipi di rischio valutario, è possibile gestire la propria esposizione alle fluttuazioni del mercato dei cambi. La copertura non intende eliminare completamente il rischio di perdite su operazioni in divisa estera, ma contribuisce a trasferirlo e a ridurlo.

I derivati possono essere negoziati in due modi diversi. Esistono derivati negoziati in borsa, o ETD (dall’inglese Exchange-Traded Derivatives), che sono in altre parole scambiati attraverso canali specifici con prezzi pubblicamente visibili, e derivati non negoziati in una borsa valori che ne quota il prezzo. Quest’ultima tipologia di contratti, è chiamata derivati negoziati fuori borsa, o derivati OTC (dall’inglese Over-The-Counter derivatives). Ma come funzionano i derivati OTC? Questi contratti sono di natura privata e sono negoziati direttamente tra due parti, senza passare attraverso canali di scambio convenzionali o sotto la supervisione di un regolatore di borsa. Ci sono molti tipi di contratti derivati, ma affronteremo i quattro più comuni.

Contratti a termine e contratti “future”

Questi due tipi di contratti derivati rientrano nella stessa categoria. I contratti a termine, o Forward, sono scambiati sul mercato OTC mentre i contratti a termine standardizzati, o futures, sono scambiati sul mercato ETD. In altre parole, i contratti Forward non sono negoziati in una borsa valori, cosa che invece avviene con i contratti futures. In entrambi i casi, i contratti sono siglati tra due parti e regolano l’acquisto di un'attività a un prezzo specificato, in una data futura predeterminata. Utilizzando i contratti Forward, le aziende possono neutralizzare un rischio e fissare il prezzo dell'attività sottostante che pagheranno in una data futura.

Opzioni

Le opzioni sono generalmente negoziate sia sul mercato OTC che sul mercato ETD. Questi contratti danno il diritto, ma non l'obbligo, di comprare o vendere un'attività finanziaria. Esistono due categorie di opzioni: put e call. Le opzioni put danno al titolare il diritto, ma non l'obbligo, di vendere un'attività ad un prezzo specifico; le opzioni call invece danno al titolare il diritto di acquistare un'attività prima di una data di scadenza stabilita, ad un prezzo specifico. Come i contratti Forward, le opzioni permettono al titolare di proteggersi contro le fluttuazioni di prezzo, con il vantaggio aggiuntivo di permettere allo stesso tempo di beneficiare di potenziali movimenti favorevoli del mercato.

Swap

Gli strumenti derivati OTC più comuni sono gli swap. Come suggerisce il nome, gli swap comportano uno scambio. Spesso riguardano strumenti finanziari, come valute e tassi d'interesse, che inglobano un rischio intrinseco dovuto alla loro natura variabile. Gli swap sono accordi secondo i quali una delle due parti contraenti si impegna a versare pagamenti fissi con una frequenza stabilita, mentre l’altra si assume il rischio di effettuare pagamenti di importo variabile. Le date e l’ammontare delle somme oggetto di scambio sono specificati nel contratto. Gli swap di valuta (currency swap o CS) e di tasso d'interesse (Interest Rate Swap) sono le due tipologie di swap più comuni.

Svantaggi OTC 

Poiché i mercati OTC sono per natura molto meno regolamentati degli scambi di borsa, le parti che stipulano un contratto affrontano vari tipi di rischi, che erano particolarmente accentuati prima della recessione finanziaria del 2008.

• I derivati OTC comportano un rischio di controparte. Le parti possono rifiutarsi di rispettare il contratto che hanno concluso e non adempiere ai loro obblighi contrattuali. Con meno regolamenti in vigore, la parte danneggiata non aveva nessuno a cui rivolgersi e la parte inadempiente non era soggetta a sanzioni.
• I derivati OTC presentano un rischio di liquidità. Di nuovo, a causa della mancanza di supervisione e regolamentazione, i derivati OTC possono presentare il rischio che un'azienda non abbia fondi sufficienti, sia in termini di flusso di cassa a breve termine che di finanziamento a lungo termine, per soddisfare i suoi impegni finanziari per tempo. Più in generale, i derivati OTC possono includere un rischio sistemico.
• Il mercato dei derivati OTC è volatile. Poiché i valori delle attività sottostanti possono fluttuare rapidamente, le controparti possono essere esposte a perdite considerevoli.

Alla luce dei vari rischi che i derivati OTC possono comportare e la probabilità che questi si verifichino, il controllo del mercato è diventato una necessità. Le cifre parlano da sole: lasciato senza regolamentazione, il mercato OTC ha raggiunto un picco di 35 trilioni di dollari alla fine del 2008^[1]. I cambiamenti strutturali hanno portato trasparenza e supervisione sul mercato dei derivati OTC e il suo valore dall'introduzione dei regolamenti è stato stimato in 15,8 trilioni di dollari alla fine del 2020^[2].

La regolamentazione relativa ai derivati OTC

Dopo la crisi finanziaria del 2008 il panorama normativo del mercato si è evoluto, in modo da migliorare la struttura degli scambi di derivati OTC e contrastare possibili rischi futuri. Per quanto riguarda la regolamentazione nell'Unione Europea, è stata emanata nel 2012 la European Market Infrastructure Regulation (EMIR), per fornire un quadro normativo dei derivati OTC e per stabilizzare il mercato all'interno degli Stati membri dell'UE. Questo regolamento mira a stabilire norme comuni, e in particolare ha introdotto:

• obblighi di compensazione: Le aziende dell'UE che sono controparti di alcune particolari classi di contratti derivati OTC e che superano una certa soglia di nozionale scambiato, devono ora notificare la contrattazione ad una cassa di compensazione centrale o ad una controparte centrale (CCP). La cassa di compensazione centrale è un ente che si interpone tra le due controparti di una transazione. Questi organismi devono essere approvati da due autorità, tra cui l'ESMA (European Securities and Markets Authority). Anche le aziende non UE sono soggette agli obblighi di compensazione a certe condizioni e in particolare se dovesse sussistere un potenziale impatto sui mercati UE.
• obblighi di segnalazione: Tutti i derivati OTC validi devono essere segnalati ai repertori di dati sulle negoziazioni autorizzati (banca dati centrale) che raccolgono e mantengono le specifiche delle transazioni di derivati. I rapporti devono descrivere ogni negoziazione fuori borsa e contenere informazioni specifiche standardizzate, tra cui un identificatore di entità giuridica, un riconoscimento unico di transazione e informazioni sulla capacità di negoziazione della controparte.
• tecniche di mitigazione del rischio: Le transazioni di derivati negoziati fuori borsa, e in particolare tutte quelle che non sono compensate a livello centrale, sono soggette a misure di mitigazione del rischio. Tali misure includono, per citarne alcune, la riconciliazione e la compressione del portafoglio (in altre parole, assicurarsi che entrambe le parti interpretino i termini allo stesso modo, e sostituire i contratti con transazioni sostanzialmente simili di valore nozionale diminuito per ridurre il volume e l'esposizione), la conferma tempestiva dei contratti e l'attuazione di un processo di risoluzione delle controversie.

Attraverso l'introduzione della compensazione centrale e l'implementazione di standard di gestione del rischio, il regolamento EMIR mira a ridurre i rischi sistemici, di controparte e i rischi operativi, aumentando la trasparenza nel mercato dei derivati OTC.

La normativa EMIR è la versione europea del Dodd Frank Act americano che è stato trasformato in legge nel 2010, in risposta alla recessione del 2008. La domanda che può sorgere spontanea è: queste nuove norme e regolamenti hanno migliorato il mercato?

Derivati OTC oggi

Una lezione che abbiamo imparato dalla pandemia COVID-19 è che le riforme normative che sono state messe in atto una decina di anni fa per salvaguardare i mercati finanziari hanno dato i loro frutti. Anche se la pandemia ha sconvolto l'economia mondiale e ha portato i mercati finanziari di tutto il mondo ad un punto di pseudo stallo, il commercio globale dei derivati è rimasto complessivamente stabile, nonostante un incremento iniziale della volatilità. Le riforme normative hanno confermato che il mercato dei derivati è più sicuro, più resistente e più trasparente oggi che in passato. Con gli svantaggi dei derivati OTC sotto maggior controllo, il mercato presenta ad oggi dei vantaggi ancora più forti di prima.

[1] https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/eb201608_article02.en.pdf

[2] https://www.isda.org/a/iSDgE/Key-Trends-in-the-Size-and-Composition-of-OTC-Derivatives-Markets-in-2H-of-2020.pdf