In soli sei mesi, siamo passati dal rischio di stagflazione (alta inflazione al di sopra delle norme storiche accompagnata da una bassa crescita) al rischio di recessione (che corrisponde a due trimestri consecutivi di contrazione del PIL). Impressionante. La stagflazione è stata favorevole al dollaro USA e la recessione sarà certamente favorevole anche al dollaro USA, a giudicare dall'evoluzione dei flussi nel mercato dei cambi. Stiamo assistendo a deflussi dall'Europa e dal Giappone che si riverseranno sul mercato statunitense (il più grande mercato di consumo nei paesi ricchi), che supporta il tasso di cambio del biglietto verde. Non sorprende che il dollaro abbia mostrato una buona performance nelle ultime sessioni contro diverse valute, tanto da raggiungere un massimo di due settimane contro l'euro, per esempio, e questo è solo l'inizio. L'aumento del dollaro sta indebolendo diverse zone economiche (le valute dei paesi asiatici stanno crollando nonostante l'intervento delle banche centrali della regione). La volatilità dovrebbe essere elevata per gran parte dell'estate. Per quanto riguarda la recessione, è certamente improbabile in Europa, mentre il rischio è più alto negli Stati Uniti, ma nessun indicatore pubblicato di recente lo conferma (gli ordini di beni durevoli pubblicati la scorsa settimana sono usciti meglio del previsto, per citare solo un esempio).
Il mercato dei cambi è in modalità "flight to quality". Ciò significa che i trader stanno scommettendo più in alto sui beni rifugio e in particolare sul primo di essi, il dollaro USA. Se osserviamo attentamente i flussi nel mercato valutario, vediamo un aumento delle posizioni lunghe (long) sul dollaro, ma nessun ipercomprato (che sarebbe, in teoria, un possibile segno di inversione di tendenza). Tre fattori principali spiegano l'ascesa del dollaro (che è sostenibile, a nostro avviso): il rischio di recessione che abbiamo menzionato nell'introduzione (che sia reale o meno non importa in questa fase), il flagrante differenziale nella politica monetaria su entrambe le sponde dell'Atlantico (gli Stati Uniti aumenteranno la rendita di denaro di 75 punti base a luglio mentre la zona euro farà a priori un primo timido aumento di 25 punti di base), e il maggiore dinamismo della crescita degli Stati Uniti rispetto a quella dell'area dell'euro. In questo contesto, è ovvio che il dollaro USA dovrebbe continuare a sovraperformare l'euro. Non è chiaro se la parità sarà raggiunta quest'anno (molti analisti del mercato dei cambi hanno questo obiettivo a medio termine), ma quel che è certo è che il declino continuerà. Il nostro primo obiettivo è 1,0257 (che funge da supporto).
L'inflazione non è scomparsa dai radar, basta guardare cosa sta succedendo nel Regno Unito dove nonostante cinque recenti rialzi dei tassi, l'inflazione è sulla buona strada per superare l'11%. Anche la Banca d'Inghilterra (BoE) non sembra sapere dove si fermerà. Forse la parte più difficile deve ancora venire. La crescita del PIL quest'anno dovrebbe essere del 3,6% secondo l'OCSE, che rappresenterebbe una prestazione eccellente. Tuttavia, l'impatto dell'inflazione combinato con l'inasprimento delle condizioni monetarie dovrebbe portare a una stagnazione dell'economia nel 2023. Sappiamo che i rialzi dei tassi richiedono del tempo per avere un effetto sull'economia reale. Anche il rischio di recessione non è escluso. Le numerose battute d'arresto nell'economia britannica spiegano, in parte, il calo della sterlina a giugno. A questo, si aggiunge lo svolgimento di un referendum nel 2023 sull'adesione della Scozia al Regno Unito. Si tratta di un fattore di rischio politico distante (gli operatori del mercato dei cambi non integrano tale rischio così presto), ma sarà certamente negativo per la sterlina nel lungo periodo.
Il Giappone vuole una valuta forte (per ridurre il costo dell'energia importata), ma non è un grande successo considerando che lo yen (JPY) si è deprezzato di quasi il 3,30% a giugno rispetto all'euro. C'è solo una soluzione per rafforzare lo yen in modo sostenibile: il tasso di rendimento delle obbligazioni sovrane giapponesi deve aumentare, il che avrebbe l'effetto di attrarre capitali in cerca di rendimenti per il paese e, a sua volta, questo sosterrebbe il tasso di cambio JPY. Ma non sta per accadere. Di conseguenza, prevediamo che lo yen continuerà a indebolirsi nel mercato dei cambi. Il Giappone potrebbe tentare un intervento diretto sui cambi (questo è stato discusso per diverse settimane nelle sale di negoziazione). Non sarà un successo, a nostro avviso.
L'inflazione è in gran parte correlata all'energia (che viene importata nella maggior parte dei paesi). Per combattere l'inflazione importata, abbiamo bisogno di una valuta forte. Per avere una valuta forte, si possono provare interventi diretti sul mercato dei cambi. Questo è spesso costoso e raramente efficace nel medio termine. In alternativa si può anche decidere di aumentare i tassi chiave. Questo è ciò che ha fatto la Banca Nazionale Svizzera (BNS) aumentando il suo tasso di riferimento principale di 50 punti base. L'effetto sul tasso di cambio è stato immediato e da allora il franco svizzero si è rafforzato notevolmente. La coppia EUR/CHF è persino crollata sotto la parità alla fine di giugno. Per ora si tratta di un successo completo per la BNS.
Nella sua ultima riunione di politica monetaria, la Bank of Canada (BoC) ha aumentato il tasso di interesse di riferimento di 50 punti base all'1,50% dall'1,00% precedente. Da allora, l'inflazione ha subito una forte accelerazione. Ha raggiunto il 7,7% su base annua a maggio (rispetto al 6,8% di aprile). Questo è un massimo di quarant'anni. Al fine di arginare le pressioni inflazionistiche, la BoC non avrà altra scelta che colpire il punto sul tavolo secondo gli analisti. Si aspettano che aumenti di 75 punti base il 13 luglio! È questa anticipazione che spiega in gran parte il calo dell'euro rispetto al dollaro canadese nelle ultime due settimane. Nel medio e lungo termine, il nostro posizionamento sulla coppia rimane invariato. Si prevede che continuerà a deprezzarsi.
Dubitiamo che possa registrarsi un apprezzamento dell'euro rispetto al dollaro australiano (AUD). Il calo dell'AUD è spiegato sia da un rimbalzo tecnico (ipervenduto dell'euro) sia da un calo delle materie prime (che non è sostenibile, a nostro avviso). Inoltre, il differenziale di politica monetaria tra l'area dell'euro e l'Australia dovrebbe essere un elemento di sostegno all'AUD a medio termine. Il governatore della Reserve Bank of Australia (RBA), Philip Lowe, ha recentemente dichiarato di aspettarsi un ulteriore rialzo dei tassi di 50 punti base (un aumento di 75 punti base menzionato dagli analisti FX è escluso, secondo lui). Lowe prevede che le pressioni inflazionistiche rimarranno elevate per molto tempo a venire (in parte a causa degli aumenti salariali). L'Australia (a causa della bolla immobiliare) è uno dei paesi sviluppati in cui il rischio di un forte rallentamento economico è il più alto. Il Regno Unito è l'altro paese che ci preoccupa. Tuttavia, questo non ha alcun effetto reale sulle valute in questo momento.
Quasi tutte le principali banche centrali del mondo stanno adottando una politica monetaria più aggressiva. Ma questo non è il caso della banca centrale cinese (PBoC). Quest'ultima continua la sua fase di allentamento a sostegno dell'economia, che è penalizzata in modo permanente dalla politica zero Covid (che dovrebbe durare almeno fino al Congresso in autunno che porterà alla riconferma del presidente cinese). Il 15 aprile, la PBoC ha abbassato il tasso di riserva obbligatoria per le banche di 25 punti base per le grandi entità e di 50 punti base per le piccole banche. Il 15 maggio, ha ridotto il tasso immobiliare minimo per i nuovi acquirenti di 20 punti base. Infine, il 20 maggio, ha annunciato un taglio di 15 punti base del tasso di prestito primario a cinque anni. Altre misure si verificheranno a breve termine. In iBanFirst, prevediamo che il tasso di riserva delle banche diminuirà di almeno 75 punti base entro la fine dell'anno. Per ora, la PBoC sembra essere abbastanza a suo agio con l'evoluzione della valuta cinese nel mercato dei cambi. La soglia di 7,00 per EUR/CNH dovrebbe rimanere.
La scorsa settimana, il fiorino ungherese (HUF) ha raggiunto un nuovo minimo storico contro la moneta unica europea. L'HUF ha due grandi problemi interni: Viktor Orban e la sua banca centrale. Un anno fa, l'azione preventiva della banca centrale ungherese è stata accolta con favore da tutti gli analisti (è stata una delle poche banche centrali in Europa a chiarire in quel momento che l'inflazione non è temporanea). Ma la sua azione non è riuscita ad arginare l'inflazione e sostenere il tasso di cambio dell'HUF. Quasi ogni volta che il presidente della banca centrale o un ministro parla di politica monetaria e/o fiorino, la valuta nazionale cade. La banca centrale soffre di un problema di credibilità. In sua difesa, il compito che deve affrontare non è facile. L'Ungheria è una piccola economia aperta che è quindi soggetta alle fluttuazioni economiche e finanziarie internazionali (la guerra in Ucraina, i timori di recessione negli Stati Uniti). A questo si aggiunge il braccio di ferro tra Bruxelles e l'Ungheria sul rispetto dello stato di diritto. La posta in gioco è il pagamento da parte della Commissione europea di 15,5 miliardi di euro in sovvenzioni e prestiti nell'ambito del Fondo europeo per la ripresa (adottato durante il Covid). Molti commercianti temono che questi fondi possano essere almeno parzialmente bloccati se l'Ungheria non decidesse di compiere uno sforzo per allinearsi agli standard europei in termini di rispetto dello stato di diritto. Per ora, la situazione sembra essere bloccata. Questo è un ulteriore fattore di rischio che penalizza l'HUF. Molti operatori del mercato dei cambi hanno indicato nelle ultime settimane che questo è un vero motivo di preoccupazione. Finché continua (così come il problema di credibilità della banca centrale), si teme un continuo deprezzamento dell'HUF.
La configurazione per USD/HUF è relativamente facile da capire. Il mercato dei cambi è in modalità avversa al rischio (soprattutto a causa dei timori di recessione negli Stati Uniti e del ritorno del Covid in Europa). Per proteggersi, i trader ricicleranno le loro attività in USD. Questo è ciò che è accaduto in quasi tutti i periodi di crisi. Le piccole economie aperte, che appartengono al blocco emergente, sono spesso penalizzate in questo contesto e la loro valuta tende a deprezzarsi. Questo è esattamente ciò che sta accadendo per l'HUF, che ha perso quasi il 16% del suo valore rispetto all'USD dall'inizio dell'anno. Aggiungendo a questo il rischio politico insito nella politica del governo del primo ministro Viktor Orban (si veda il nostro punto precedente sulle tensioni tra Budapest e Bruxelles sullo sblocco dei fondi UE), abbiamo un cocktail perfetto per un maggiore deprezzamento dell'HUF nei prossimi mesi. È probabile che il recente massimo raggiunto a 386,71 sarà superato nel breve termine. Non vediamo cosa potrebbe invertire in modo permanente la tendenza al rialzo dell'USD/HUF nell'immediato futuro.
| DATA | VALUTA | EVENTO |
| 05/07 | AUD | Riunione della banca centrale |
| 07/07 | USD | Rapporto USD ADP sull'occupazione privata per il mese di giugno |
| 08/07 | USD | U.S. Department of Labor Employment Report per il mese di giugno |
| 13/07 | USD | Indice dei prezzi al consumo USD (prima stima per giugno) |
| 13/07 | CAD | Riunione della banca centrale |
| 15/07 | CNH | PIL cinese nel secondo trimestre |
| 19/07 | EUR | Indice dei prezzi al consumo (prima stima per giugno) |
| 21/07 | JPY |
Riunione della Banca centrale |
| 21/07 | EUR | Riunione della Banca centrale |
| 26/07 | HUF |
Riunione della Banca centrale |
| 29/07 | USD |
Riunione della Banca centrale |